美国股债的“高估值风险”，降息就能解决吗？

专题：美联储宣布降息50个基点 降息周期A股会怎么走

　　转自：华尔街见闻

　　以08年金融危机为鉴，如果美国已经或即将开始衰退，即使大幅降息也无法避免熊市降临。根据高盛最新研报，如果经济在首次降息前已陷入衰退，那么标普500指数未来一年平均下跌14%。

　　美联储首次降息即“开大”，再次点燃了美国经济避免衰退的预期，导致美国股债市场本已过高的估值进一步上升。

　　一个根据通胀调整标普500指数收益率和10年期美债收益率的模型显示，目前美国股债定价水平高于美联储此前14个宽松周期（通常与衰退相关）开始时的水平。

　　伴随美股屡创历史新高，标普500指数今年以来的总回报率超过20%，这表明，无论本周的经济和政策消息多么好，其中很多都已被风险资产消化。

　　从主要ETF的表现来看，美国股债有望实现连续五个月上涨，这是2006年以来最长的同步上涨周期。此外，投资者纷纷将资金投入风险更高的公司债，押注借贷成本下降将使负债累累的公司能够再融资并延长到期日，从而降低违约率并支撑市场估值。

　　然而，大幅降息可能无法避免投资者陷入熊市，《华尔街日报》知名记者Spencer Jakab在周六的一篇报道中写道，如果经济已经开始衰退，那么“美联储掌权人鲍威尔真的无法像人们想象的那样，阻止他们的投资组合萎缩”。

股市对周三降息的最初反应是热烈的。然而，这往往被证明是假象——我们仍然不知道这场大戏的结局。

　　Jakab援引高盛报告指出，如果经济在首次降息前已陷入衰退，那么标普500指数未来一年平均下跌14%。

　　08年金融危机仍历历在目

　　以2007年降息周期为例，美联储首次降息后，美股掀起狂欢，道指创下四年多以来的最大涨幅，上涨336点，相当于今天的1000点左右。雷曼兄弟的股价表现最佳，飙升10%。巧合的是，07年首次降息和本次降息都发生在9月18日，起始联邦基金利率相同，降幅也相同，均为50个基点。

　　但正如现在所知，当时美股升至牛市高峰仅三周后，2008年1月就开始出现恐慌性暴跌，不到一年后雷曼兄弟破产，成为美国历史上最大的破产案。到那时，美联储已经降息六次，利率降至2%，为近四年来的最低水平。在雷曼危机爆发后的两个月内，美联储又大幅降息三次，首次将利率降至0附近（技术上为0%-0.25%）。

　　降息周期开始两个月后，市场情绪已经变得低迷，但《华尔街日报》当时对54位经济学家的调查显示，美国经济在未来12个月内陷入衰退的可能性仅为三分之一。

　　Jakab写道，美联储“没有魔法棒”来拯救已经陷入或即将陷入困境的经济和股市。

降息对债券投资者来说肯定很重要。不过，它们可能只会（暂时）减弱已经出现的股市低迷，需要很长时间才能渗透到公司和消费者身上。

　　相比之下，“经济增长轨迹比降息速度更能推动股市上涨”，高盛策略师David Kostin最近指出，如果经济在首次降息前已经陷入衰退，那么标普500指数未来一年平均下跌14%。如果经济没有陷入衰退，则情况正好相反。

　　不过，Jakab认为，目前没有确凿证据表明美国经济会很快陷入衰退，股市大跌的情况在经济没有明显衰退的情况下是不常见的。

这有助于解释为何股市能够保持在接近历史最高点的水平，并且市场上通常的谨慎情绪并不明显。此外，还有一种错误的观念，即认为美联储的降息措施是保持冷静并继续投资的理由，这种观念也在一定程度上支撑了市场情绪。

　　关注劳动力市场是否继续恶化

　　Jakab不是唯一担心美联储大幅降息可能为时已晚的人，贝莱德研究员Amanda Lynam和Dominique Bly在最近的一份报告中写道，由于美国货币政策可能继续保持紧缩，市场参与者也在关注基本面恶化的迹象，尤其是浮动利率债券。

　　此外，两位研究员指出，尽管CCC级公司债表现优异，但总体而言仍面临压力。

　　与利息支出相比，这些公司的总收益水平较低。CCC债券的借贷成本仍然在10%左右，对于一些小公司来说，在宽松货币时代结束后，它们不得不进行再融资，这让他们陷入困境，即使利率下降，它们也面临违约风险。

　　摩根大通分析师Eric Beinstein和Nathaniel Rosenbaum在上周的一份研究报告中写道，只要劳动力市场释放任何疲软的信号，这“都会对利差造成不利影响，因为它会加剧人们对经济衰退的担忧，并降低收益率”。

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